【华泰证券研究所电话会议纪要】中国基本原材料行业专家访谈系列

【主持人】：尊敬的投资者，大家好！我是华泰证券港股周期研究员郑捷。

2016年以来，电解铝行业基本面的情况发生了一个比较大的变化，在2015年供给端出现大面积停产的情况下，2016年整个行业的复产情况不及预期，铝价也因此走出一波比较大的行情。今天我们非常荣幸，请到上海有色网信息科技股份有限公司铝行业首席分析师刘小磊先生，跟大家交流一下对近期铝的基本面的分析，以及对铝后期走势的看法。

今天我们的电话会分为两个部分：首先请刘总大概用15分钟-20分钟时间介绍一下近期铝行业基本面情况，以及对未来的分析；接下来是问答的时间，大家来交流一下。

下面有请刘总。

【刘小磊】：大家好！今天我主要介绍一下我们国内电解铝这一块基本面的一些情况。

我们知道影响铝价的因素可能很多，但是我们作为一个研究机构，现在主要关心的或者主要关注的点是电解铝的供应消费部分，也就是影响铝价的基本因素。我今天介绍的主要是大家比较关心的，我会抓几个点：一个是国内的库存变化，另外一个是新增和扩产的产能，第三是当前电缆以及原生材料方面的消费。主要从三个板块解读一下当前供需电解铝的变化。

首先，库存是影响基本面比较重要的一个因素。因为这个数据直接影响的就是国内电解铝供应和需求的平衡。如果供应增加，消费减弱，库存就会增长，反过来库存就会减少。

根据SMM最新统计数据，国内五个消费地，包括上海、无锡、南海、杭州、巩义。五个消费地的库存目前是31.3万吨，比去年同期这个数字大概减少了60-70万吨的量。我们国内今年库存的高点是在3月10号左右出现的，当时库存总量最高值是90.5万吨，经历了大约三个多月的去库存周期，目前国内库存总量减少了60万吨的规模。

影响铝去库存的过程肯定是多方面的影响，最主要的原因是去年国内11、12月份国内电解铝连续集中减产。SMM统计国内2015年电解铝减产总量是417万吨，同时去年新增产能量大约有200万吨，因此计算下来实际上净减产量是200多万吨。从1-6月份以来，国内电解铝进入复产的周期，1-3月份我们看到市场上并没有集中的复产，因为当时铝价还处在一个回升的过程。成本是影响电解铝产能复产的决定性因素，去年关停的部分产能的成本非常高，按照当时的情况计算，平均成本来算是高于1.2万。因此当铝价反弹到1.1万附近的时候，并没有这部分产能的回归。

从2016年3月份开始，有一部分关停的电解铝产能回到市场里面，主要原因是因为当时的成本出现了一波明显的下滑。我们看氧化铝的价格，去年年底的时候就已经跌下去了，1月份、2月份的时候停留在1600元/吨，与去年11月份附近的价格相比跌了200、300块钱，换算成电解铝成本跌幅在700、800元/吨，那个时候成本是比较低的。进入二季度之后铝价逐渐到1.2万以上，3月份-6月份铝价的一波拉升之后，带动了很多电解铝厂复产。我们统计，从今年1-6月底，国内复产规模大约接近80万吨；新增产能我们统计大约接近110万吨。综合来看到6月底为止，我们统计国内电解铝产能已经恢复到去年12月份的水平，应该说就是减产之前的水平，这个也直接影响了我们所谓的产量概念。我们自己统计，今年到6月份，国内的电解铝的产量是在251.1万吨的量，已经结束了连续三个月的负增长。根据SMM统计今年上半年整体总产量是15200万吨，同比减少了7.5左右。到6月份的时候，由于复产产能和新增产能的集约释放，实现了反转的态势。

上半年基本面整体应该说还是不错，我们短期看，库存从连续90多万吨跌到现在30万吨多一点，30万吨按照我们国内的消费天数来看，现在不足4天的消费量。

大家现在比较关心的是后期这一块，一个是复产产能是否能够继续提升，另外是新增产能有多少。前期复产80万吨之后，下半年预计还有50-60万吨产能或将复产。另外，去年关停的产能中大概有60万吨左右的产能，可能再复产起来的机率是比较低的。因为这一部分产能在资金、电费补贴等方面都存在困难，像湖南创元等厂，已经进入拆除设备的阶段了。所以说，下半年复产的量，我们估计大约也就在50万吨-60万吨的水平，而且复产周期比较长。现在铝价波动相对来说，尤其是近两个月以来的波动是非常大的，从1.3万掉到1.15万的水平，应该说波动还偏强一些，这也影响了复产。

另外，在新增产能这一块，新增产能大约是110万吨左右。从7月份到12月份应该都会逐渐的释放产能，总规模预测在150-200万吨的水平。如果按照月度来看的话，平均每个月的话，后面大约有5个月的时间，每个月大约是30万吨左右的产能，这还是比较高的量。所以说，下半年整体的基调来看，应该说下半年会从上半年的偏紧转向下半年的偏宽松的迹象。

另外，我们从库存概念来说。我们还可以讲一下消费，消费端从3月份开始就是高点，去库存周期比去年提前了三周左右，去年高点是4月初的时候开始，今年是3月中旬就开始了。

另外，我们从下游来看，从原生合金、再生合金的板块来看，进入到5月中下旬的时候，消费者开始有短暂上升的迹象，但是总量上没有明显攀升。我们目前下游的企业大约是160家左右，每个月会进行产能、产量、库存以及开工率的跟踪。这个数据我们已经跟踪了接近5年的时间，每个月会做月度开工率的跟踪，应该说今年4-5月份同比开工率相比去年同期大约高了5-10个百分点。进入6月份，消费就开始有订单转弱的迹象，包括原生合金、再生合金，我们认为开工率环比降了5个百分点左右。而且从目前的趋势来看的话，进入7、8月份的话，整个消费还是偏弱一些，大家手上的订单也是偏少的。尤其是像汽车是比较明显的，还有家电这一块，像空调，我们经常用到一些空调铝材料和汽车上的铝合金轮毂等等，这一块比较弱一点。另外，住宅产业，包括铝合金棒和铝杆，主要是电子器材，6月份回落也比较明显。我们统计像西北地区的铝水转成铝材的趋势放缓，铝原来铸棒，现在转而铸锭，我们认为后面出现拐点的可能性比较高的。短期的库存增加的话，我们不完全认为是一个拐点的信号，增加的趋势后期可能偏强一些。

库存有时候短期有失真的情况，而且不建议投资者根据库存去做短期的操作，主要是因为我们认为库存有可能受到多方面的影响，比如说最近一周库存的增长，我们认为除了有造扩增加的因素，还有是铝价上一周出现明显的拉升态势，直接影响了加工企业的采购。我们每天会报价，会跟踪贸易商价格采购的情况，这样看来采购是明显偏弱的。大家有这种心态，有这种畏高的情绪，所以减弱了采购量，这样导致到库量增加，出库量减少，自然而然就出现增长的过程。实际上我们认为库存至少出现两周到三周的持续增加的话，才可以断定现在的库存是逐渐出现反转的态势，这是库存的概念。

刚才顺便提到了复产和新增产，另外就是消费这一块。整个下半年看来的话，我们认为上半年的铝价连续有两波，有一波冲高，最开始的时候是4月下旬、5月初的时候，可能升到1.3万附近。我们认为之前有一波拉涨，就是5月份那一次拉涨，我们大家打开盘子看，可以看到两个明显的阳线，这两波拉涨是因为新的，如果没有在这一波和之后一波连续回落的过程，实际上铝价是在1.28万附近的趋势，应该是逐渐上涨的过程。因为铝这个品种会和基本面联系比较紧密一些，本来是按照之前的上涨节奏稳步上涨，1.28万附近的趋势，然后出现见顶回落的趋势，现在有资金进场之后，有前一波的追升，随着5月份之后的这一波下行，我了解的观点是后续一些工业会同时复产，加上国内品牌扩容等等消息出来之后，提前预期了。事实上，当你加到1.15万左右的时候，我们当然也有消息，铝厂联合提价等等消息出来，但是当时我们看到这个时候库存，6月底库存大约60万吨、70多万吨，当时还是去库存的逻辑，但是没有到极致。什么是极致概念？如果国内库存不足30万吨，可以认定它相当于是一个比较危险的信号。或者说，如果我们再跟踪另外一个影响的，在这一波反弹大家关注逼仓概念的时候，从1.15到1.28万的时候，这有一个去库存的概念，同时还有转低仓的概念，这也是产生下一波高点的动力。

下半年的话，因为供给是逐渐增加的，消费相对是偏弱的，我们认为铝价很容易出现一波触点回调的态势。底部的空间，我们首先看到1.15万附近的点，这是我们国估算的国内电解铝二季度的完全平均成本。今年和去年有一个很大的不同，去年铝价之所以进入三季度有那么迅速的下跌，库存那时候的高位是100万吨，但是今年完全不一样了，今年的库存虽然有转向的趋势但还是非常低，因此价格的回调也不会像去年那样迅速，很有可能是振荡式的回调，连续反复测试。整体的供需来看，全年来看供应还是偏需求的。下半年目前在1.1万到1.25万的区间，我们高点看到1.3万，低点在1.05万。

我介绍的时间差不多了，后面的时间是留给大家提问的时间。

刘总，想请教一下，我们了解到中国的电解铝产能大概70%是用自备电，我们看到二季度国内煤价在供给侧改革刺激下有比较大幅上涨，目前来看这个涨幅似乎有一个比较持续的势头。想请教一下刘总，如果在煤炭价格大幅上涨的情况下，三四季度电解铝的成本是不是有可能面临一个上行的风险呀？

【刘小磊】：这一点的话，上午我还在跟踪，国内跟踪的电解铝厂有85家在运营的，你说的是70%，我们统计国内自备电增加到接近80%的比例。这80%里面，我们认为一半产能是用火电，另外还有一部分用水电等等，都会影响到定电价格。除了煤炭价格之外，还有地方政策等等的影响，包括国家的一些网电的供求在里面，都会有影响，煤炭价格的确会影响一部分自备电的上升。我们跟踪煤炭的价格，像鄂尔多斯、大同、榆林等等煤炭产地的价格，6月份环比3月底的煤炭价格上涨是在15%。另外，我们再看这个数据的话，虽然三个主要的产地，像内蒙古有自有煤矿，外蒙有个别铝厂不会采购煤炭的，现在环渤海等市场的价格上涨也比较明显。

另外，我们再看三四季度，我们对煤炭价格以及供需可能把握不是特别好，但是今年用电成本可能是上升的态势，但是这个幅度我们认为不会非常大，不会煤炭价格翻倍用电成本就翻倍，这个也不现实。所以我认为三四季度电解铝的成本，除了考虑电价之外，还要考虑氧化铝的价格，氧化铝的复产超过500万吨，1-6月份超过500万吨，它的产量转向正增长的时间提前1个月左右，它的价格也出现触顶回落的态势。如果下半年氧化铝价格维持相对较稳，电价或者发电成本出现上涨，整个电解铝的成本应该说小幅抬升的势头，但是我们不认为它有长时间增长的过程。

【主持人】：刚才刘总说到一个大家比较感兴趣的话题，就是铝水的问题，到下半年铝水产量是不断提高的，这个是否部分导致了我们现在看到现在货铝锭的库存偏低，有一部分库存以铝水和铝棒的形式存在于市场上，而不是传统的铝锭的形式存到市场上，想问一下铝水和铝锭的比例。下半年铝水的产量可能往下走，不知道咱们这边有没有对铝价产量的比例有一个估算？

【刘小磊】：实际上铝水产量的估算我们从2013年就开始做了。2013年的时候，国内一下出现了很多铝加工工业园，那个时候非常多的铝棒厂，像合金A356、铝杆等企业都有集群效应。以前我们讲电解铝，越来越多铝加工厂聚集到电解铝周边，这个过程是2012年开始，2013年、2014年非常集中，我们那时候也看到这些数据。铝水比例从不到20%的比例，逐渐增加到现在接近60%的水平，最新的统计是今年一季度在58%，到现在我们觉得应该是接近60%，2、3倍的样子。今年年底，我们认为铝水比例会增加到70%。主要的原因，一方面是铝厂自己希望延伸自己的产业链，以前给别人做铝棒，现在我自己做，以前做A356合金，现在也可以延伸做其他的。

回到库存的概念，库存从最高点90万吨，这个概念肯定对铝水有影响，这也是我们现在关心铝水的消费，关心铝棒、铝卷的库存的原因。铝棒、铝卷不那么标准，不像铝锭那么方便运输，运输成本可能要增加，库存的周期可能要延长等等，这些是导致半成品的市场流通困难的原因，所以我们目前还没有看到大规模的半成品库存，可能南海有一些，里面涉及到的自有库存可能偏高一点，这是6、7月份的趋势。我们刚才提到一点，从铝水消费转向铝锭消费，可能进入到8月份会比较明显，也会导致后期铝锭的增加。

【主持人】：好的，明白，谢谢刘总的分享。

可能大家希望会下交流，如果各位投资者有什么问题，欢迎大家会下发邮件或者电话的形式与我沟通。

今天非常感谢刘总抽出时间来跟我们进行了非常精彩的分享，也谢谢各位投资者的参与。今天的会议到此结束，谢谢！

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